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专题：潜入改良、与时偕行——申万宏源2025成本商场投资年会开云(中国)kaiyun网页版登录入口

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　　2024年的港股商场弗成谓不是牛市：恒生指数和恒生科技指数年内涨幅均逾15%，且价值和成长的格调在2024年均有所推崇。但投资者的合座投资体感可能并不显示：诚然盈利预期的改善是本年港股指数的底色，但风险偏好的大幅波动才是最为遑急的盈利开始。预测2025年，咱们觉得基准情形下分母端的弹性有望下落，由其所带来的反弹更多为脉冲式且空间有限，分子端预期的变化对商场的影响可能更显着。

　　基准情形下分母端的弹性不大，分子端预期对商场的影响会增强：凭据咱们的ERP模子，分母端由无风险利率环境和投资者风险偏好两部分组成。对无风险利率环境而言，咱们商量来岁10年期好意思债收益率的波动区间可能为4%-5%，这意味着和刻下的水平比拟改善空间可能很是有限。另外，诚然在黑天鹅事件假定下10年期好意思债收益率可能会跳降至3.7%傍边，但国外堕入零落这一情形本人可能不异会拖低投资者的风险偏好，且对中国经济的旯旮影响亦弗成漠视，因此“国外利率大幅下落+投资者风险偏好快速上行+国外中资股盈利大幅上修”这一乐不雅组合出现的概率可能相对较低。对风险偏好而言，刻下商场也曾从三季度的低位回暖至历史核心水平，且9-10月商场反弹的高点也诠释6%傍边的ERP水平可能仍然是商场心情延长的界限，因此单纯依靠风险偏好的改善带来的反弹不休仍然显着；另外，从流动性角度来看刻下可能并不决价基本面见底的预期。一方面本年年内多数上市公司的盈利预期有所上修，显现本年并非是一个令东说念主失望的年份；但另一方面，国外投资者尚未显着树立中国资产，基本面预期和流动性的背离显现刻下可能并不决价基本面冷静见底的预期。来岁年头的树立再均衡时点值得重心暖热，一方面许多投资者会在年头系统性调养投资策略，另一方面一季度仍然是国内宏不雅战略的密集期，且此前出台的各项刺激战略余温尚存，成心于投资者调升对中国资产的树立。从刻下的风险偏好水平到流动性层面的继续恭候，分母端皆体现出了显着的数据考证期起步阶段的特征，因此来岁分子端预期的变化对商场的影响可能更为遑急。数据考证期的商场，颤动可能是基准情形。鉴于分母端改善的空间合座不大，因此由其所带来的反弹可能更多为脉冲式；而在流动性仍未充分计价的配景下，分子端若出现改善信号，商场有望给出显着的反映，反弹也有望走得更远。“花开堪折直须折”，把执分子端预期变化所带来的契机在2025年更为遑急。中特性景之下咱们商量2025年恒生指数的潜在收益率为10%。

　　把执鼓动陈说提高和宏不雅预期建造两条干线：诚然2024年涨幅较大，但刻下红利板块的估值水平仍然较低，在提高鼓动陈说、加大回购和分成的配景下相关板块对内地投资者而言仍具劝诱力。另一方面，指数的反弹似乎并未传导至大面积的破净公司，刻下港股主板破净公司的占比接近历史高位，且破净公司的平均PB水平接近历史低位，破净公司提高鼓动陈说的策略对其股价的影响有望进一步增强。平台类互联网公司兼具鼓动陈说提高、战略放肆因循、盈利才气继续上行的上风，“反内卷”战略风向下行业内有望从尖锐化竞争走向互通互助，亦有助于盈利才气的回升。中央经济职责会议将“放肆提振阔绰、提高投资效益，全看法扩大国内需求”列为来岁9项重心任务之首，劳动阔绰、场景阔绰是港股阔绰板块的特性之一，平台经济亦能为扩大内需赋能。

　　风险教导：国内宏不雅经济弱于预期，房地产和阔绰商场继续偏弱；国外风险提高，宇宙交易环境趋于恶化，国外经济体堕入零落导致需求下落；东说念主民币汇率波动加重，番邦在投资方面出台新的截止性战略，裁汰国外投资者树立意愿。

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